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前沿观察
上市公司“虚假陈述”股民遭殃
法官详细解释股民投资损失获赔偿的法律依据
80多岁的老股民周先生，去年将上市公司丰华股份一纸诉状告进市第一中级法院，理由是该公司未按规定披露信息构成虚假陈述，要求赔偿投资损失2万余元。去年年底，法院判决丰华公司赔偿周先生1.8万余元和相应发生的印花税、佣金及其利息。
在本案中，法官提醒广大股民，虚假陈述民事赔偿制度的建立，只能在一定程度、一定范围内帮助受损股民实现司法救济。在多数情况下，投资者还须提高和加强投资风险的防范意识。
因为，法制往往落后于实际，而现实往往又过于残酷。
【案情概要】上市公司虚假陈述成被告判赔
2005年4月20日，中国证券监督管理委员会作出处罚决定，认定丰华股份信息披露存在违法行为。同年5月10日，丰华股份发布公告，披露处罚决定。
股民周先生于2003年至2004年间，买入丰华股份流通股19400股，每股均价为4.264元。自2005年2月至6月，以每股3元左右的价格陆续抛售大多数该股票，遭受投资损失25000余元。
对此，被告丰华公司认为，周先生购买股票时，市场处低迷状态，周先生的损失系市场风险所致。而丰华公司公告受罚信息后，股票呈上涨趋势。此前周先生已卖出大部分股票，因此公司的虚假陈述行为与周先生的损失间没有直接因果关系，不同意赔偿请求。
法院审理后认为，被告丰华公司应就虚假陈述行为对原告承担相应的民事赔偿责任，按原告投资差额损失，应以买入股票平均价格与实际卖出股票平均价格之差，乘以原告所持证券数量计算。法院遂作出上述一审判决。双方当事人未在法定期限内提起上诉，判决生效。
【案件重点】判决书对三大争议焦点的认定
焦点一：原告投资损失与被告虚假陈述之间有无因果关系？
法院认为，上市公司虚假陈述行为造成投资者损失的主要因素并非虚假陈述行为被揭露后股票价格的下跌，而是投资者基于对上市公司或其他信息披露义务人虚假陈述的信任，买入并持有存在虚假陈述因素的股票所形成的实际损失。由于系争股票的价格与被告未披露的重大信息存在密切关系，因此被告的虚假陈述行为在原告买入股票期间已影响了股票的正常价格，并导致该股票的价格长期处于不公正的状态，必然会导致其投资遭损。
原告于被告虚假陈述实施日之前买入股票，根据有关规定，应认定原告的投资损失与被告的虚假陈述间存在法定的因果关系。
焦点二：如何确定投资差额损失计算的基准日？
法院认为，被告于2005年5月10日自行公告处罚决定，该日应确定为本案的虚假陈述更正日。同时，根据有关规定，本案投资差额损失计算的基准日确定为2005年8月29日。
焦点三：如何确定被告的民事赔偿责任范围？
法院认为，根据规定：虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。投资人实际损失包括：一、投资差额损失；二、投资差额损失部分的佣金和印花税。前款所涉资金利息，自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算。该规定同时说明：投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。因此，认定被告民事赔偿范围的关键在于认定原告买入股票及实际卖出的平均价格。
【判后释疑】公民个人败诉原因有二
问：法院受理的证券类纠纷案件，公民个人胜诉比例约占多少？
主审法官严耿斌：由于案件遍及全国，目前暂时无法完全统计，较著名的有 “银广夏”、 “大庆联谊”、 “杭潇钢构”、 “科龙电器”等案。就上海一中院情况来看，最终公民个人胜诉的比例较大，但胜诉并不等于满足个人全部诉讼请求，特别是关于赔偿数额的确定，法院需按照最高法院有关规定来审核认定。
问：在公民个人败诉的案件中，输的主要原因是什么?
主审法官严耿斌：主要原因有二：一是程序上，要注意应在证监会、财政部等的处罚决定作出后，才能进入诉讼程序；二是实体上，计算赔偿损失的因果关系不成立，例如买入、卖出以及持有的期间不符合最高法院有关规定的要求等，都会导致欠缺法律依据而败诉。
问：对参与证券市场的公民有哪些提醒？
主审法官严耿斌：中国证券市场是个新兴的转轨市场，制度建设、产品创新、主体重置、股权分置等系统风险相对复杂和莫测，投资人务必理性和慎重对待。虚假陈述民事赔偿制度只是在一定程度、一定范围内竭尽司法救济职能，投资人还须从自身利益出发，提高和加强投资风险的防范意识。
在本案中，法官提醒广大股民，虚假陈述民事赔偿制度的建立，只能在一定程度、一定范围内帮助受损股民实现司法救济。在多数情况下，投资者还须提高和加强投资风险的防范意识。
因为，法制往往落后于实际，而现实往往又过于残酷。
【案情概要】上市公司虚假陈述成被告判赔
2005年4月20日，中国证券监督管理委员会作出处罚决定，认定丰华股份信息披露存在违法行为。同年5月10日，丰华股份发布公告，披露处罚决定。
股民周先生于2003年至2004年间，买入丰华股份流通股19400股，每股均价为4.264元。自2005年2月至6月，以每股3元左右的价格陆续抛售大多数该股票，遭受投资损失25000余元。
对此，被告丰华公司认为，周先生购买股票时，市场处低迷状态，周先生的损失系市场风险所致。而丰华公司公告受罚信息后，股票呈上涨趋势。此前周先生已卖出大部分股票，因此公司的虚假陈述行为与周先生的损失间没有直接因果关系，不同意赔偿请求。
法院审理后认为，被告丰华公司应就虚假陈述行为对原告承担相应的民事赔偿责任，按原告投资差额损失，应以买入股票平均价格与实际卖出股票平均价格之差，乘以原告所持证券数量计算。法院遂作出上述一审判决。双方当事人未在法定期限内提起上诉，判决生效。
【案件重点】判决书对三大争议焦点的认定
焦点一：原告投资损失与被告虚假陈述之间有无因果关系？
法院认为，上市公司虚假陈述行为造成投资者损失的主要因素并非虚假陈述行为被揭露后股票价格的下跌，而是投资者基于对上市公司或其他信息披露义务人虚假陈述的信任，买入并持有存在虚假陈述因素的股票所形成的实际损失。由于系争股票的价格与被告未披露的重大信息存在密切关系，因此被告的虚假陈述行为在原告买入股票期间已影响了股票的正常价格，并导致该股票的价格长期处于不公正的状态，必然会导致其投资遭损。
原告于被告虚假陈述实施日之前买入股票，根据有关规定，应认定原告的投资损失与被告的虚假陈述间存在法定的因果关系。
焦点二：如何确定投资差额损失计算的基准日？
法院认为，被告于2005年5月10日自行公告处罚决定，该日应确定为本案的虚假陈述更正日。同时，根据有关规定，本案投资差额损失计算的基准日确定为2005年8月29日。
焦点三：如何确定被告的民事赔偿责任范围？
法院认为，根据规定：虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。投资人实际损失包括：一、投资差额损失；二、投资差额损失部分的佣金和印花税。前款所涉资金利息，自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算。该规定同时说明：投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。因此，认定被告民事赔偿范围的关键在于认定原告买入股票及实际卖出的平均价格。
【判后释疑】公民个人败诉原因有二
问：法院受理的证券类纠纷案件，公民个人胜诉比例约占多少？
主审法官严耿斌：由于案件遍及全国，目前暂时无法完全统计，较著名的有 “银广夏”、 “大庆联谊”、 “杭潇钢构”、 “科龙电器”等案。就上海一中院情况来看，最终公民个人胜诉的比例较大，但胜诉并不等于满足个人全部诉讼请求，特别是关于赔偿数额的确定，法院需按照最高法院有关规定来审核认定。
问：在公民个人败诉的案件中，输的主要原因是什么?
主审法官严耿斌：主要原因有二：一是程序上，要注意应在证监会、财政部等的处罚决定作出后，才能进入诉讼程序；二是实体上，计算赔偿损失的因果关系不成立，例如买入、卖出以及持有的期间不符合最高法院有关规定的要求等，都会导致欠缺法律依据而败诉。
问：对参与证券市场的公民有哪些提醒？
主审法官严耿斌：中国证券市场是个新兴的转轨市场，制度建设、产品创新、主体重置、股权分置等系统风险相对复杂和莫测，投资人务必理性和慎重对待。虚假陈述民事赔偿制度只是在一定程度、一定范围内竭尽司法救济职能，投资人还须从自身利益出发，提高和加强投资风险的防范意识。